中金公司分析認為，天威中票作為國企債券出現違約超出市場預期，是公募債券市場打破“剛性兌付”的又一起里程碑事件。 同時，從中長期看，打破剛兌與降低社會融資成本并不矛盾，反而有利于資源有效配置。

繼超日債利息違約、湘鄂債本金違約后，保定天威集團有限公司(下稱“天威集團”)中票宣布利息違約開啟了國企債券違約先河。

4月21日，天威集團發布公告稱，由于公司發生巨額虧損，無法按期兌付2011年度第二期中期票據（11天威MTN2，債券代碼：1182127）本年利息，成為首只違約的國企債券。

對此現象，中金公司分析認為，天威中票作為國企債券出現違約超出市場預期，是公募債券市場打破“剛性兌付”的又一起里程碑事件。 同時，從中長期看，打破剛兌與降低社會融資成本并不矛盾，反而有利于資源有效配置。 

公募債剛性兌付再次被打破

據《第一財經日報》了解，天威集團分別于2011年2月和2011年4月在銀行間市場公開發行兩期中期票據，即11天威MTN1和11天威MTN2，發行金額分別為10億元和15億元，期限均為5年。

而11天威MTN1付息工作已于2015年2月完成，并未出現延期支付的情況，不過11天威MTN2利息償付卻出現違約，本次應付利息金額為8550萬元。

天威集團表示，后續將繼續努力通過資產處置等各種方式籌措償付資金；積極配合召集人召開持有人會議，參與商議違約后投資者保護措施。 

根據天威集團此前公告，天威集團2014年合并報表巨額虧損101.4億元，一方面是新能源行業市場萎縮、產能過剩、產品價格走低等情況未能好轉，公司收入成本倒掛現象嚴重；另一方面是基于謹慎性原則對合并報表范圍內相關資產計提減值準備83.4億元。

與此同時，中債資信數據顯示，自2011年以來，天威集團凈利潤已連續四年虧損，且虧損額度不斷放大;截至2014年末，天威集團賬面總資產129.17億元，總負債209.53億元，已處嚴重資不抵債狀態。

中債資信評級業務總部分析師吳武源認為，2014年，光伏行業仍處低谷，天威集團下屬光伏相關產品生產企業多處實質停產狀態，基于謹慎性考慮，天威集團對合并報表范圍內的應收款項、存貨、固定資產、在建工程等相關資產大幅計提減值準備金，直接導致當期公司的巨虧。

另外，2014年以來，除了債券債權人外，銀行、信托公司、租賃公司等債權人相繼采取措施對天威集團進行債務追償。

天威集團4月中旬公告稱，存放于農行賬戶的部分款項在不知情的情況下被農行保定分行扣劃以抵消天威集團在農行的部分債務。

吳武源分析表示，該事件反映出銀行對天威集團的償付能力已經產生了極為悲觀的態度，通過銀行借款來進行債務周轉或利息支付難度已然很大。

國信證券固定收益團隊也認為，此舉可能打亂了天威集團的資金使用計劃，造成資金周轉出現問題，導致此次利息償付出現不確定性。

截至2014年末，天威集團持有上市公司保變電氣（600550，SH）22.96%股權。中債資信認為，股份減持可作為天威集團資金籌措手段的一種，不過因天威集團與銀行等債權人之間的債務糾紛，該部分股權已被凍結。

中債資信預計，截至2014年末，公司賬面貨幣資金余額為16.35億元(其中13.66億元在保變電氣賬上)，然而通過公開資料無法判斷該部分貨幣資金中究竟有多少可以被天威集團用來償付到期利息;即使不考慮變現損失，天威集團其他流動資產短期內變現難度也很大。

此前，評級機構聯合資信2015年3月30日將天威集團的主體信用等級由BBB級下調為BB，評級展望為負面，且將天威集團的發行的中期票據“11天威MTN1”與“11天威MTN2”的債項信用等級均由BBB下調至BB級。 

打破剛兌利于風險定價

盡管天威債之前已經有過超日債和湘鄂債兩支公募債券出現違約，且天威集團的經營狀況惡化也被市場熟知。但有分析人士認為，由于天威集團背靠央企集團，此前多數投資者對天威債券剛兌抱有信心。

中金公司分析認為， 二季度由于經濟低迷、債券到期量大、低資質企業再融資仍然困難、面臨年報和跟蹤評級集中披露期，信用事件爆發的概率本來就偏高，實質違約案例的增多會導致市場對于違約常態化和市場化的預期增強，評級間利差的擴大存在其必然性。 

海通證券分析認為，違約由私募向公募、由民企向國企蔓延的趨勢仍會繼續，只有注重防范信用風險，精挑細選，才能避免踩雷。

剛性兌付備受詬病，主要因剛性兌付導致資本市場好壞不分，金融資源持續錯配。海通證券分析師姜超認為，存款保險制度、公司債投資者適當性管理制度等逐步建立，筑起剛兌打破后風險傳染的防火墻。剛兌破除利于無風險利率降低，國開債等無風險資產需求有望回歸。信用風險將重新定價，信用債也將回歸風險定價本源。